四、应用举例
【典型例题1·计算题】C公司是2015年1月1日成立的高新技术企业。为了进行以价值为基础的管理,该公司采用股权现金流量模型对股权价值进行评估。评估所需的相关数据如下:
(1)C公司2015年的销售收入为1000万元。根据目前市场行情预测,其2016年、2017年的增长率分别为10%、8%;2018年及以后年度进入永续增长阶段,增长率为5%。
(2)C公司2015年的经营性营运资本周转率为4,净经营性长期资产周转率为2,净经营资产净利率为20%,净负债/股东权益=1/1。公司税后净负债成本为6%,股权资本成本为12%。评估时假设以后年度上述指标均保持不变。
(3)公司未来不打算增发或回购股票。为保持当前资本结构,公司采用剩余股利政策分配股利。
要求:
(1)计算C公司2016年至2018年的股权现金流量。
(2)计算C公司2015年12月31日的股权价值。
【答案及解析】
(1)经营性营运资本销售百分比=1/4=25%
净经营性长期资产销售百分比=1/2=50%
净经营资产销售百分比=25%+50%=75%
2015年净经营资产=1000×75%=750(万元)
2015年净负债=750×1/2=375(万元)
2015年股东权益=750×1/2=375(万元)
2015年税后经营利润=750×20%=150(万元)
2015年税后利息费用=375×6%=22.5(万元)
2015年净利润=150-22.5=127.5(万元)
在剩余股利政策下,若不增发或回购股票,则:股权现金流量=股利=净利润-股东权益增加额(留存收益)。
项 目 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018 |
净利润(1) |
127.5 |
140.25 |
151.47 |
159.04 |
净经营资产(2) |
750 |
825 |
891 |
935.55 |
净投资(3) |
|
75 |
66 |
44.55 |
股权净投资(3)×50% |
|
37.5 |
33 |
22.28 |
股权现金流量(1)-(3) |
|
102.75 |
118.47 |
136.76 |
【计算过程】
2016年股权现金流量=127.5×(1+10%)-375×10%=140.25-37.5=102.75(万元)
2017年股权现金流量=140.25×(1+8%)-375×(1+10%)×8%=151.47-33=118.47(万元)
2018年股权现金流量=151.47×(1+5%)-(375+37.5+33)×5%=136.77(万元)
(2)C公司2017年末股权价值(后续期终值)=136.77/(12%-5%)=1953.86(万元)
C公司2015年末股权价值=102.75/(1+12%)+(118.47+1953.86)/(1+12%)2=1743.79(万元)
【典型例题2·综合题】F公司是一家商业企业,主要从事商品批发业务,该公司2017年实际和2018年预计的主要财务数据如下(单位:亿元):
年 份 |
2017年实际(基期) |
2018年预计 |
利润表项目: |
|
|
一、销售收入 |
500 |
530 |
减:营业成本和费用(不含折旧) |
380 |
400 |
折旧 |
25 |
30 |
二、息税前利润 |
95 |
100 |
减:财务费用 |
21 |
23 |
三、税前利润 |
74 |
77 |
减:所得税费用 |
14.8 |
15.4 |
四、净利润 |
59.2 |
61.6 |
资产负债表项目: |
|
|
流动资产 |
267 |
293 |
固定资产净值 |
265 |
281 |
资产总计 |
532 |
574 |
流动负债 |
210 |
222 |
长期借款 |
164 |
173 |
债务合计 |
374 |
395 |
股本 |
100 |
100 |
期末未分配利润 |
58 |
79 |
股东权益合计 |
158 |
179 |
负债及股东权益总计 |
532 |
574 |
其他资料如下:
(1)F公司的全部资产均为经营性资产,流动负债均为经营性负债,长期负债均为金融性负债,财务费用全部为利息费用。估计债务价值时采用账面价值法。
(2)F公司预计从2019年开始实体现金流量会以6%的年增长率稳定增长。
(3)加权平均资本成本为12%。
(4)F公司适用的企业所得税率为20%。
要求:
(1)计算F公司2018年的营业现金净流量、购置固定资产支出和实体现金流量。
(2)使用现金流量折现法估计F公司2017年底的公司实体价值和股权价值。
(3)假设其他因素不变,为使2017年底的股权价值提高到700亿元,F公司2018年的实体现金流量应是多少?
【答案】
(1)营业现金净流量=61.6+23×(1-20%)+30-[(293-222)-(267-210)]=96(亿元)
购置固定资产支出=(281-265)+30=46(亿元)
实体现金流量=营业现金净流量-购置固定资产支出=96-46=50(亿元)
(2)实体价值=50/(12%-6%)=833.33(亿元)
股权价值=833.33-164=669.33(亿元)
(3)实体价值=700+164=864(亿元)
864=实体现金流量/(12%-6%)
实体现金流量=51.84(亿元)
【典型例题3·计算题】2017年年初,甲投资基金对乙上市公司普通股股票进行估值。
乙公司2016年营业收入6000万元,销售成本(含销货成本、销售费用、管理费用等)占营业收入的60%,净经营资产4000万元。该公司自2017年开始进入稳定增长期,可持续增长率为5%。目标资本结构(净负债:股东权益)为1:1:;2017年年初流通在外普通股1000股,每股市价22元。
该公司债务税前利率8%。股权相对债权风险溢价5%,企业所得税税率25%。为简化计算,假设现金流量均在年末发生,利息费用按净负债期初余额计算。
要求:
(1)预计2017年乙公司税后经营净利润、实体现金流量、股权现金流量。
(2)计算乙公司股权资本成本,使用股权现金流量法估计乙公司2017年年初每股价值,并判断每股市价是否高估。
【答案】
2017年税后经营净利润=2016年税后经营净利润×(1+5%)=6000×(1-60%)×(1-25%)×(1+5%)=1890(万元)
2017年实体现金流量=税后经营净利润-净经营资产增加=1890-4000×5%=1690(万元)
2017年税后利息费用=年初净负债×税后利息率=4000×1/2×8%×(1-25%)=120(万元)
2017年净利润=1890-120=1770(万元)
2017年末净经营资产=4000×(1+5%)=4200(万元),2017年末所有权益=4200×1/2=2100(万元)
2017年所有者权益的增加=2100-2000(年初)=100(万元)
股权现金流量=1770-100=1670(万元)
年份 |
2016年 |
2017年 |
税后经营净利润 |
6000×(1-60%)×(1-25%)=1800 |
1800×(1+5%)=1890 |
税后利息费用 |
------ |
2000×8%×(1-25%)=120 |
净利润 |
—— |
1890-120=1770 |
净经营资产 |
—— |
4000×(1+5%)=4200 |
净负债 |
2000 |
2100 |
所有者权益 |
2000 |
2100 |
(2)股权资本成本=8%×(1-25%)+5%=11%
2017年年初股权价值=1670/(11%-5%)=27833.33(万元)
每股股权价值=27833.33/1000=27.83(元)
每股价值大于每股市价,说明每股市价被低估了。
【典型例题4·计算题】甲公司是一家从事生物制药的上市公司,2016年12月31日的股票价格为每股60元,为了对当前股价是否偏离价值进行判断,公司拟采用股权现金流量法评估每股股权价值,相关资料如下:
(1)2016年每股净经营资产30元,每股税后经营净利润6元,预计未来保持不变。
(2)公司当前的资本结构(净负债/净经营资产)为60%,为降低财务风险,公司拟调整资本结构并已做出公告,目标资本结构为50%,资本结构高于50%不分配股利,多余现金首先用于归还借款,企业采用剩余股利政策分配股利,未来不打算增发或回购股票。
(3)净负债的税前资本成本为6%,未来保持不变,财务费用按期初净负债计算。
(4)股权资本成本2017年为12%,2018年及以后年度为10%。
(5)公司适用的企业所得税税率为25%。
要求:(1)计算2017年每股实体现金流量、每股债务现金流量、每股股权现金流量。
(2)计算2018年每股实体现金流量、每股债务现金流量、每股股权现金流量。
(3)计算2016年12月31日每股股权价值,判断甲公司的股价是被高估还是低估。
【答案】
(1)2016年每股净负债=30×60%=18(元)
2016年每股股东权益=30-18=12(元)
每股实体现金流量=每股税后经营净利润-每股净经营资产增加=6-0=6(元)
按照目标资本结构,2013年每股净负债=30×50%=15(元)
2017年每股股东权益=30-15=15(元)
每股债务现金流量=每股税后利息-每股净负债的增加=18×6%×(1-25%)-(15-18)=3.81(元)
每股股权现金流量=6-3.81=2.19(元)
(2)由于每股净经营资产和每股税后经营净利润未来均保持不变,所以未来每股实体现金流量也不变。
2018年每股实体现金流量=6(元)
2018年每股债务现金流量=每股税后利息-每股净负债增加=15×6%×(1-25%)-0=0.68(元)
2018年每股股权现金流量=6-0.68=5.32(元)
(3)每股股权价值=2.19×(P/F,12%,1)+(5.32/10%)×(P/F,12%,1)=(2.19+53.2)×0.8929=49.46(元)
每股股权价值小于股票价格60元,所以甲公司的股价被高估。
【小试牛刀——典型例题·综合题】甲公司是一家火力发电上市企业,2017年12月31日的股票价格为每股5元。为了对当前股价是否偏离价值进行判断,公司拟对企业整体价值进行评估,有关资料如下:
(1)甲公司2017年的主要财务报表数据
单位:万元
项目 |
2017年 |
资产负债表项目(年末): |
|
货币资金 |
750 |
应收款项 |
4000 |
存货 |
2250 |
固定资产 |
41250 |
资产总计 |
48250 |
应付款项 |
3000 |
长期借款 |
36250 |
股本(普通股8000万股) |
8000 |
留存利润 |
1000 |
负债及股东权益总计 |
48250 |
利润表项目(年度): |
|
一、销售收入 |
50000 |
减:销售成本 |
40000 |
管理费用 |
1000 |
财务费用(利息费用) |
2892 |
二、营业利润 |
6108 |
加:营业外收入 |
220 |
减:营业外支出 |
100 |
三、利润总额 |
6228 |
减:所得税费用 |
1557 |
四、净利润 |
4671 |
注意:根据原教材货币资金(经营性货币资金+金融性货币资金)
(2)对甲公司2017年度的财务数据进行修正,作为预测基期数据。甲公司货币资金中经营活动所需的货币资金数额为销售收入的1%,应收款项、存货、固定资产均为经营性资产,应付款项均为自发性无息负债。营业外收入和营业外支出均为偶然项目,不具有持续性。
(3)预计甲公司2018年度的售电量将增长2%,2019年及以后年度售电量将稳定在2018年的水平,不再增长。预计未来电价不变。
(4)预计甲公司2018年度的销售成本率可降至75%,2019年及以后年度销售成本率维持75%不变。
(5)管理费用、经营资产、经营负债与销售收入的百分比均可稳定在基期水平。
(6)甲公司目前的负债率较高,计划将资本结构(净负债/净投资资本)逐步调整到65%,资本结构高于65%之前不分配股利,多余现金首先用于归还借款。企业采用剩余股利政策分配股利,未来不打算增发或回购股票。净负债的税前资本成本平均预计为8%,以后年度将保持不变。财务费用按照期初净负债计算。
(7)甲公司适用的企业所得税税率为25%,加权平均资本成本为10%。
(8)采用实体现金流量折现模型估计企业价值,债务价值按账面价值估计。
要求:
(1)编制修正后基期及2018年度、2019年度的预计资产负债表和预计利润表(结果填入下方表格中,不用列出计算过程),并计算甲公司2018年度及2019年度的实体现金流量。
单位:万元
项目 |
基期(修正) |
2018年度 |
2019年度 |
资产负债表项目(年末) |
|
|
|
经营营运资本 |
|
|
|
净经营性长期资产 |
|
|
|
净经营资产总计 |
|
|
|
净负债 |
|
|
|
股东权益合计 |
|
|
|
净负债及股东权益总计 |
|
|
|
利润表项目(年度) |
|
|
|
一、销售收入 |
|
|
|
减:销售成本 |
|
|
|
管理费用 |
|
|
|
二、税前营业利润 |
|
|
|
减:经营利润所得税 |
|
|
|
三、税后经营净利润 |
|
|
|
利息费用 |
|
|
|
减:利息费用抵税 |
|
|
|
四、税后利息费用 |
|
|
|
五、净利润合计 |
|
|
|
计算甲公司2018年度及2019年度的实体现金流量。
(2)计算甲公司2017年12月31日的实体价值和每股股权价值,判断甲公司的股价是被高估还是低估。
【答案】
(1) 单位:万元
项 目 |
基期(修正) |
2018年度 |
2019年度 |
资产负债表项目(年末) |
|
|
|
经营营运资本 |
3750 |
3825.00 |
3825.00 |
净经营性长期资产 |
41250 |
42075.00 |
42075.00 |
净经营资产总计 |
45000 |
45900.00 |
45900.00 |
净负债 |
36000 |
30262. 50 |
29835.00 |
股东权益合计 |
9000 |
15637. 50 |
16065.00 |
净负债及股东权益总计 |
45000 |
45900.00 |
45900.00 |
利润表项目(年度) |
|
|
|
-、销售收入 |
50000 |
51000.00 |
51000. 00 |
减:销售成本 |
40000 |
38250.00 |
38250. 00 |
管理费用 |
1000 |
1020.00 |
1020.00 |
二、税前营业利润 |
9000 |
11730.00 |
11730.00 |
减:经营利润所得税 |
2250 |
2932.50 |
2932.50 |
三、税后经营净利润 |
6750 |
8797.50 |
8797.50 |
利息费用 |
2892 |
2880.00 |
2421.00 |
减:利息费用抵税 |
723 |
720.00 |
605.25 |
四、税后利息费用 |
2169 |
2160.00 |
1815.75 |
五、净利润合计 |
4581 |
6637.50 |
6 981.75 |
【解析】
2018年末净经营资产=45000×(1+2%)=45900(万元)
2018年的净利润6 637.50万元全部留存,其中900万元增加净经营资产,另外5737.50万元用于偿还借款。
2018年末股东权益=9000+6637.50=15637.50(万元)
2018年末净负债=36000-5737.5=30262.50(万元)
2019年末净经营资产=45900×l=45900(万元)
2019年末净负债=45900×65%=29835(万元)
2019年偿还借款=30262.5-29835=427.5(万元)
2019年的净利润留存427.50万元用于还款,其余分配。2019年末股东权益=15637.50+427.5=16065(万元)
2018年的实体现金流量=税后经营净利润-净经营资产增加=8797.5-(45900-45000)=7897.5(万元)
2019年的实体现金流量=税后经营净利润-净经营资产增加=8797.5-(45000-45000)=8797.5(万元)
(2)实体价值=(7897.5+8797.5/10%)÷1.10=87156.82(万元)
股权价值=实体价值-债务价值=87156.82-36000=51156.82(万元)
每股股权价值=51156.82/8000=6.39(元)
每股股权价值大于每股市价,股价被低估。
|